風險投資與硅谷科技創新

【磊落之言】

風投項目通常具有高技術風險和相對低的商業風險，有不到10%的項目能夠取得巨大成功，不僅足以覆蓋大多數不成功投資的損失，而且這些明星項目往往能帶來數百倍的回報。

鄭磊

盡管遠在大航海時代之前，海上貿易已經屬于高風險投資活動，但是風險投資的正式起源還要追溯到美國。而美國的風險投資又有兩大流派，起先是圍繞波士頓地區、以ARD為代表的東海岸創業投資；二戰之后，西海岸以硅谷為代表的創投風起云涌，迅速成為信息工業革命的浪潮兒和推動者。筆者2000年開始研究VC，2014年曾翻譯出版了天使投資人安德魯·羅斯曼的《風投大師：揭秘創業與融資》一書。與這本書相比，《風險投資史》的內容更豐富，篇幅更大，準確說，這是一部西海岸風險投資史。與前一本書不同，作者是以時間順序展現了從肖克利“八叛將”創立仙童半導體公司開始，圍繞著創業者、風險投資家、初創企業講述了英特爾、基因泰克、天騰電腦、蘋果電腦等公司創業和創新的故事，從個人到機構再到政府等多個層面總結了硅谷科技創新成功的秘笈，非常富有教育意義和參考價值。

很多人都知道美國研究與發展公司（ARD）是第一家風險投資公司，卻不知道它是如何運作和失敗的。作者在書中解密了這類疑問，填補了知識空白。比如，早在二戰結束時，美國東海岸的富有大家族惠特尼和洛克菲勒出于公益動機，就開始涉足高風險初創企業投資，并率先提出“風險投資”概念。1957年，在西海岸出現了一個投資人午餐俱樂部，五、六位�？途奂�在金融區的一兩家餐館里聽取創業者的陳述，對被選中的人提供8萬-10萬美元的投資。這是西部風險投資人協會的前身。被譽為“風險投資之父”的多里奧特和諾貝爾物理學獎得主肖克利是現代美國風險投資史上的兩個符號級人物，他們分別代表了資本和科學技術。盡管兩個人的性格和做法導致了他們個人的失敗，但是后來兩個領域更多的精英，創造了資本與科技結合的奇跡。

最先出場的阿瑟·洛克當時只是一個剛畢業不久的MBA。作者認為他并不是一個勇于創新、敢于冒險的人。洛克偶然得到了來自肖克利團隊主要成員想跳槽的信息，在接觸了這個團隊之后，洛克意識到這個精英團隊和他們在肖克利實驗室的研究成果可能會變成另一家數字設備公司那樣的成功投資案例。他動員他們自立門戶，并承諾去募集100萬美元啟動資金。洛克最先嘗試了骨干人員持股的股權結構。這家公司為他們帶來了600倍的回報，并打造了硅谷新的應用科學和商業文化�？梢哉f，硅谷就是從這個叫仙童半導體公司起步的，洛克推動了由創始人掌控公司命運的創投企業文化。在仙童公司無法解決股權激勵時，洛克親自動員戈登·摩爾等骨干又創立了英特爾公司。紅杉資本的發起人唐·瓦倫丁和凱鵬華盈主要發起者湯姆·帕金斯是塑造現代風投模式的兩個早期人物，他嘗試了建立有限期的風投基金，踐行了注重實干的積極行動主義風格和初創企業分階段融資的發展模式。瓦倫丁是最早從大學捐贈基金募集創投基金的人，從而實現了從知識密集型初創企業到“生產知識”的大學之間的正向循環。瓦倫丁和帕金斯的做法都是在正式投資之前積極參與幫助初創企業，先讓投資標的的風險變得可控，才拿基金的錢去冒險。前者在投資雅達利時，幫助公司提升運營能力，提供發展戰略建議，并積極尋找分銷商和合作伙伴，直到雅達利研制成功有前途的新產品并得到了強大分銷商支持。后者采用的是招聘專業骨干直接在基金內部進行前期孵化，這是創投“孵化器”的前身。他孵化的“天騰電腦”的5位創始人中有3人（包括帕金斯）是凱鵬華盈職員，另外2人開始時的身份是技術顧問。第一筆投資100萬美元是帕金斯自己出的，天騰電腦最終大獲全勝，創造了超過100倍的投資收益，是其他9個項目總收益的15倍。

美國政府對風險投資行業的發展支持可謂不遺余力。美國政府最先承諾為小企業投資公司（SBIC）提供低息貸款補貼和稅收優惠，但是有附加條件，要求SBIC管理的基金規模不超過45萬美元，不能用股票期權激勵專業投資人員，而且單項投資額不得超過6萬美元。這種僵化的制度設計無法滿足科技創新企業不斷增長的資金需求，逐漸淡出了創投行業。1978年美國國會將資本利得稅從49%大降到28%，1979年又允許養老基金可以投資VC基金，作為風投基金的主要形式，有限合伙企業是免稅的。里根上臺后，資本利得稅又下調到20%，極大地促進了資本支持風險投資的熱情，在這些優惠政策的激勵下，美國風投行業的年平均募集資金額擴大了20多倍。這些做法值得我們借鑒。

作者總結硅谷的成功在于冒險精神和對失敗的容忍，認為硅谷發生的所有創新都與此有關。對于風險投資家來說，最重要的能力不是財務研究，而是對創始人的了解。風險投資的成功有運氣的成分，而本質上就是投資到了“合適的人”。盡管風投項目通常具有高技術風險和相對低的商業風險，但是只有不到10%的項目能夠取得巨大成功，不僅足以覆蓋大多數不成功投資的損失，而且這些明星項目往往能帶來數百倍的回報。風險投資家往往除了投資之外，有深厚的經營管理經驗或廣大的社會資源網絡，有時候他們在業界的名聲和地位就能轉化為資本和客戶渠道等關鍵資源。這個群體的人非常聰明卻又不喜歡走尋常路，他們看似隨意的“大撒網”式投資，更像是行為藝術而不是周密籌劃的經濟活動。中國未來的科技創新一定離不開這樣一個群體。

（作者系薩摩耶云科技集團首席經濟學家）

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